Вопрос о капитале UBS

Является ли UBS слишком большим и слишком тесно связанным с экономикой, чтобы правительство позволило ему обанкротиться? Сможет ли правительство вообще спасти банк в кризис? Эти вопросы составляют основу дебатов о будущем регулировании последнего крупного банка Швейцарии с глобальным фокусом. Федеральный совет примет политические решения о будущем регулировании крупных банков в эту пятницу.

Самым важным были бы кризисные планы для банка, которые представляют собой правдоподобный сценарий реструктуризации или даже банкротства без использования денег налогоплательщиков. Вопрос, который гораздо шире обсуждается в обществе, связан с этим, но подчинен: какие требования к буферу капитала должно предъявлять правительство к UBS?

Тенденция на первый взгляд: чем больше запас капитала, тем больше вероятность того, что можно будет избежать чрезвычайной ситуации, и тем больше будет влияние на налогоплательщиков, если банк все равно пойдет на ликвидацию. Но жизнь полна противоречивых целей. Согласно общепринятому пониманию, акционерный капитал дороже долга. Поставщик акционерного капитала (акционер) несет более высокие риски, чем поставщик долга, поскольку в кризисе первым страдает акционер. За этот более высокий риск акционеры ожидают более высокую прибыль.

UBS ожидает, что стоимость акционерного капитала составит около 10 процентов в год. Стоимость долга варьируется от почти 0 процентов (клиентские депозиты в Швейцарии) до более 7 процентов (определенные специальные облигации в евро или долларах). Средневзвешенная стоимость долга, вероятно, будет значительно ниже 3 процентов.

В узком математическом смысле стоимость акции соответствует сумме всех будущих дивидендов (дисконтированных к сегодняшней стоимости). Если банк удваивает свой капитал, не увеличивая потенциал прибыли, это вдвое сократит доходность капитала, что, теоретически, также должно вдвое сократить цену акций.

Но более высокий собственный капитал также может быть рыночным преимуществом: это источник доверия клиентов. И по мере увеличения собственного капитала риск для всех кредиторов уменьшается, что должно снизить стоимость долга. Поэтому известная финансовая теория даже постулирует нейтральность затрат структуры финансирования при определенных условиях (на жаргоне: теорема Модильяни-Миллера).

Однако на практике условия для нейтральности затрат выполняются не полностью. Например, на рынке наблюдается дефицит информации, а налоговые системы по-разному относятся к долгу и капиталу. Обзор международной исследовательской литературы, проведенный Шведским Риксбанком в 2017 году, показывает, что условия для нейтральности затрат, возможно, выполняются банками на практике примерно на 40–70 процентов.

Исследование Швейцарии 2017 года оценило этот показатель примерно в 50 процентов. Это означает, что с ростом собственного капитала общие капитальные затраты банка увеличиваются, но они увеличиваются «всего» примерно на половину от того, что можно было бы предположить, сравнивая затраты собственного капитала и долга.

Исторически банковские коэффициенты капитала в Швейцарии резко снизились – со среднего значения около 40 процентов активов в середине 19 века до менее 10 процентов. В конце 2007 года, накануне мирового финансового кризиса, UBS сообщил о коэффициенте капитала чуть менее 2 процентов активов. Это было допустимо, поскольку регулятивный коэффициент капитала (собственный капитал как процент от «взвешенных по риску» активов) в 12 процентов был визуально впечатляющим.

В принципе, имеет смысл требовать больше капитала для высокорисковых транзакций, чем для низкорисковых. Однако на практике взвешивание рисков дало банкам (слишком) много свободы действий. Следствием финансового кризиса стало ужесточение правил, особенно в трех областях: более строгие требования к взвешиванию рисков; в целом более высокие требования к достаточности капитала; и, в качестве подстраховки, новое минимальное требование к невзвешенному коэффициенту капитала.

Согласно действующим швейцарским правилам, UBS должен, говоря простыми словами, иметь капитал в размере приблизительно 5,50 швейцарских франков (5,5 процента) на каждые 100 швейцарских франков совокупных активов во время обычных операций. Для сценария кризиса, спровоцированного правительством, дополнительные 4,1 процента совокупных активов должны быть доступны в качестве капитала, поглощающего убытки. Взвешенные по риску минимальные процентные требования почти в три раза выше. Эти требования связаны с текущим размером банка, а также включают уже одобренное принятие последнего ужесточения мирового стандарта. Однако все еще существуют переходные периоды, некоторые из которых продлятся до 2030 года.

Специальный капитал, необходимый для сценария кризиса, — это специальные облигации, которые надзорный орган FINMA может конвертировать в акционерный капитал при необходимости. Эти специальные облигации менее дороги, чем акционерный капитал, но в кризис они могут поглотить убытки посредством конвертации, как «реальный» акционерный капитал. Цена — большая неопределенность по сравнению с реальным акционерным капиталом: действительно ли FINMA прикажет конвертировать в кризис, и будет ли такое решение иметь силу в суде? Ответы всегда известны только задним числом.

В настоящее время UBS утверждает, что является одним из наиболее капитализированных банков в мире. Исходя из его невзвешенного коэффициента капитала по состоянию на конец 2024 года, 5,8 процента UBS были примерно такими же, как средний показатель чуть более 100 крупных европейских банков (5,9 процента), о котором сообщил Европейский центральный банк. То же самое относится и к его коэффициенту капитала, взвешенному по риску. Однако сопоставимость затруднена, поскольку, например, могут быть значительные различия в правилах оценки между странами.

Согласно презентации Федерального совета, текущие минимальные требования Швейцарии к крупным банкам будут несколько строже, чем в ЕС, Великобритании и США после истечения переходных периодов. Эти зарубежные финансовые центры еще не в полной мере реализовали недавнее ужесточение мировых стандартов.

С предстоящими резолюциями правительство не стремится к общему повышению коэффициентов достаточности капитала UBS. Однако обсуждаются более низкие оценки некоторых активов, таких как программное обеспечение и налоговые льготы, которые могут быстро потерять стоимость в кризис.

Самым большим спорным моментом является запланированное ужесточение правил для иностранных дочерних компаний. Отношение к иностранным активам со стороны крупных банков особенно важно в Швейцарии по сравнению с другими странами. Это в первую очередь связано с относительно небольшим внутренним рынком и горьким опытом крупных швейцарских банков с огромными списаниями за рубежом в последние десятилетия.

В настоящее время UBS не обязан полностью обеспечивать свои инвестиции в зарубежные дочерние компании акционерным капиталом, но только приблизительно на 45 процентов (измеряемых с точки зрения фактического капитала) или приблизительно на 60 процентов (включая дополнительный капитал). Власти критикуют статус-кво как «двойное кредитное плечо»: дочерняя компания работает с заемным капиталом, а материнская компания также требует некоторого заемного капитала для своих инвестиций.

Представьте, что UBS покупает иностранную компанию за 100. У этой компании есть собственный капитал в размере 50, а остаток от покупной цены включает деловую репутацию (читай: принцип надежды). Иностранная компания указана как инвестиция в материнском банке UBS (материнской компании) со стоимостью 100. Материнский банк UBS должен предоставить дополнительный собственный капитал в размере 60 для этой инвестиции. Если стоимость иностранной инвестиции падает, сообщаемый коэффициент собственного капитала материнского банка также падает, что может вызвать дополнительные требования к капиталу в самый неподходящий момент. Это явление затруднило продажу иностранных дочерних компаний во время кризиса CS, поскольку такие продажи по заниженным ценам внезапно подвергли бы материнскую компанию CS значительному дефициту капитала.

По мнению надзорного органа FINMA, иностранные активы UBS должны быть полностью исключены из расчета доступного капитала материнского банка. Эта идея также, кажется, находит отклик у Федерального совета и некоторых экономистов. Однако UBS описывает эту точку зрения как «экстремальную»: она предполагает, что стоимость всех иностранных дочерних компаний упадет до нуля в кризис — что особенно маловероятно для бизнеса по управлению активами.

В качестве альтернативы, в принципе, можно было бы ввести более строгие требования к оценке для иностранных дочерних компаний. Однако сторонники подхода FINMA считают, что это не решит полностью проблему проциклических эффектов, вызванных двойным левереджем. Критики статус-кво также указывают на риск того, что иностранные регуляторы могут заблокировать поток средств из иностранных дочерних компаний в швейцарский материнский банк в случае кризиса.

По данным UBS, предлагаемое ужесточение потребует дополнительного капитала в размере около 24 миллиардов долларов. Таким образом, целевой показатель невзвешенного коэффициента капитала в нормальных условиях работы может фактически вырасти примерно до 7 процентов активов. Аналитики говорят, что UBS не понадобится дополнительный капитал для покрытия всей разницы. Например, банк может направить определенный избыточный капитал из иностранных дочерних компаний в материнский банк. Обсуждаемая сумма составляет порядка 10 миллиардов долларов. Однако для UBS это не изменит ужесточение: «Такие меры не нужны, приведут к значительным дополнительным расходам для банка, а также для швейцарских домохозяйств и компаний и будут несовместимы с целью создания глобально конкурентоспособного финансового центра».

Оптимальное требование к капиталу для крупных (системно значимых) банков остается неясным. Этот вопрос также вызывает споры среди ученых. Широко цитируемая книга экономистов Анат Адмати и Мартина Хеллвига рекомендовала (невзвешенное) требование к капиталу в размере 20–30 процентов в 2013 году. Другие ученые, включая бывшего председателя UBS Петера Курера , предлагали цифру около 10 процентов. Исследование 2017 года, проведенное двумя исследователями из Базеля, установило оптимум на уровне около 6 процентов. В швейцарской политике Левая партия призвала к цифре около 15 процентов в инициативе 2021 года, в то время как президент Центристской партии Герхард Пфистер в пылу момента говорил о 20 процентах в марте 2023 года.

Особо важное значение UBS для внутренней экономики по сравнению с другими странами, вероятно, оправдывает особенно строгие правила. Но насколько дополнительная строгость уместна по сравнению с другими странами? Чем больше разница, тем больше, вероятно, будет недостаток затрат для UBS. По мнению критиков предлагаемого ужесточения, требования UBS к достаточности капитала будут примерно на 40–50 процентов строже в будущем, чем для крупных банков в других важных финансовых центрах.

Тот факт, что дальнейшее ужесточение требований к достаточности капитала снизит стоимость акций UBS, по крайней мере в краткосрочной перспективе, сам по себе не является убийственным аргументом. Однако чем больше разница, тем выше риск перемещения штаб-квартиры банка за границу — либо напрямую, либо в результате поглощения иностранным банком.

UBS сообщил о капитале, поглощающем убытки, в размере $185 млрд для чрезвычайного сценария по состоянию на конец 2024 года. Это соответствовало примерно 12 процентам от общего объема активов и примерно в три раза превышало сумму, на которую федеральное правительство и Швейцарский национальный банк рисковали, чтобы спасти тогдашний UBS в 2008 году. Почти $100 из упомянутых $185 млрд относятся к конвертируемым облигациям, выделенным на кризисный сценарий. Но остается вопрос: верят ли люди, что планы по преодолению кризиса сработают?